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灼见 | 上财教授金德环:目前A股存在基本功能扭曲的问题

时间:2018/10/29 10:54:46   作者:未知   来源:腾讯网   阅读:336   评论:0

  我国的A股市场自今年1月底以来从3590点(以上证指数为例)附近一路下探到2500点左右,上周五(10月26日)收盘在近2600点,即10个月跌幅达到近30%。如果从更长一点时间看,2015年至今3年多的时间,比照6月19日的5178点,至今跌幅达50%。而仅仅在高点半年后的2016年1月底,股指又跌到过2638点附近,与目前的点位接近,也就是近3年以来我国的股市基本维持原来的水平。

  如果再把时间拉长到10年以前的2008年10月底,我国的股指在1664点的10年底部,但在此前1年的10月中旬,股指又表现为股市成立28年以来的历史高位6124点。股指的这种跌宕起伏,从高点看比现在增长了很多,从低点看又比现在低了很多。据此似乎可以如很多投资经理和研究人员认为的那样:我国的股票市场与国家整体经济状况的好坏无关。

  果真如此吗?我们只要指出一种现象就可以对此予以否定。即我们的金融投资机构越来越重视宏观经济学家的作用,这些宏观经济学家和相关的研究人员都在紧盯着国民经济的未来增长水平,以此发布研究报告作为重要的投资决策依据。国家宏观经济状况变动对股票市场的影响是毋庸置疑的。

  但在现实中股市为何又没有按经济的预期方向变动,有时候甚至相反呢?笔者认为除了股市变动超前于经济变动影响了一般人的判断以外,主要原因在于中国的股市存在基本功能扭曲的问题。

灼见_|_上财教授金德环:目前A股存在基本功能扭曲的问题

  股市的基本功能是什么?就是融资,为企业获得经营所需要的资本金。股票市场的全部运行机制应当围绕高质量的实现融资功能而设计。

  一个企业的融资需求可以通过银行予以实现。银行作为一个间接金融的融资中介,一方面它只能以借贷的方式提供给企业资金,到期必须偿还;而且由于银行承担着出借资金的全部损失风险,对于经营风险较大的中小微企业的融资需求会设置比大企业更高的门槛,使得中小微企业更难以从银行体系获得资金。

  而股票市场可以解决银行体系所不能解决的这两大问题,它可以帮助企业通过资本市场获取永久经营的资本金。这里,证券公司在股票市场中充当了为企业融资的代理中介。它不承担企业经营失败的风险,而投资者必须承担这部分损失风险。

  投资者又为何愿意给予企业这部分资金呢?就在于他们期望从企业的盈利中获得比银行存款更高的收益水平。与此对应的,投资者必须承担企业经营失败的亏损风险。投资者为了尽量避免承担损失风险,必然要求发行人详尽地披露各类信息以确保未来盈利并与发行人分享经营收益。而发行人必须承诺给予投资人相应的经营收益。

  股票市场中的一切运行机制都应该围绕融资这样一个基本功能设计并展开。于是,上市公司的盈利并促进国民经济成长成为实现持续融资功能的核心目标。有些公司开始盈利但后来持续亏损则应当退市;有些公司虽然能够盈利但不能促进国民经济成长也不应该让它上市,因为国民经济不能增长会使股票市场萎缩——即个别企业盈利而导致其他企业亏损。

  但在我国股票市场的发展过程中曾经出现过各种扭曲的发行运行机制,从早期的国有企业不能上市,国有股份不能流通,到后来的支持国企改革上市,支持贫困地区企业上市等等。这些股票市场发展中出现的种种政策措施,虽然解决了当时经济改革过程中的某些特定难题,但由于扭曲了融资的基本功能,导致遗留和滋生了很多难以解决的问题,使今天的股票市场正常发展仍然面临艰难的抉择。

  股票市场的融资功能主要与一级市场有关。而要建设一个完善的一级市场,必须要有一个健全的二级市场予以支撑。没有一个健全的二级市场,就不可能形成一个完善的一级市场。因此,我们现在所看到的运行艰难的二级市场,一定会对一级市场的正常运行带来严重的影响。要解决好股票市场的基础性融资功能问题,就要对关联的二级市场存在的问题统筹解决。

  围绕资本市场融资的基础性功能这个核心,国家也已确立竞争中性原则,目前的股票市场应该优先考虑解决如下问题:

  1、尽快建立正常的市场退出机制,让经营持续亏损和股价低迷的企业尽快退出股票市场,未来尽量做到每年有上市数量的1/5退市并尽快制定新的退市标准;

  2、根据竞争中性原则,不再区分企业性质,完全按照市场机制和企业效益选择企业上市;

  3、对于虽有盈利,但不利于国家整体经济发展的公司不予上市;

  4、进一步加快对股票市场立法进程,严格按照法律规定加大对违法行为的处罚力度。

  以上都是从完善市场发展和规范的角度对当前股市问题提出的解决措施。对于近期由于市场下跌导致许多公司质押股票面临对冲平仓的风险,许多地方政府与公司一起想办法提供流动性措施缓解爆仓风险,有些地方政府或直接提供国有资金解救当地相关公司,或组织相关混合型基金予以救市。

  客观上讲,从股票市场融资的基础性功能出发,出现债务或爆仓风险的公司大多是经营存在问题的公司,少数公司是由于市场深度下跌导致的流动性风险。目前监管部门已经允许公司在可能条件下发行一些债券进行自救。

  对于政府组织的救援,应当认真鉴别公司质量,应该让经营不善的公司按市场原则实施淘汰。对于全部用国有资金解救的企业,笔者以为应该仅对国有企业,基本不针对民营企业。对于地方政府动员民营资本加上一部分国有资本形成混合型基金对民营企业进行解救,这符合混合所有制改革的原则,应当予以鼓励。地方政府在解救过程中应当注意,尽量防止国进民退的现象。

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